沪深优配杨德龙：巴菲特在美股迭创新高之际却不断减仓是巴菲特错了还是市场错了

　　今年伯克希尔·哈撒韦股东大会与往年相比，确实让人感到一丝淡淡的忧伤。股神巴菲特已95岁高龄，在去年股东大会上就宣布于去年年底卸任伯克希尔·哈撒韦CEO，转任董事长，将接力棒交给格雷格·阿贝尔。当时我就感觉到伯克希尔的高光时刻或已过，一旦巴菲特卸任，巴菲特溢价将会逐步消失。事实上，自去年五一巴菲特宣布退休后，伯克希尔股价跑输标普500指数约40个百分点，这反映了人们对巴菲特的敬意，离开了巴菲特，伯克希尔大概率很难再创造以往的奇迹。目前巴菲特虽已退休，但仍每天按时上班，重大投资决策上阿贝尔仍会请教他，阿贝尔当前策略应是“萧规曹随”。但一旦巴菲特百年之后或彻底不管公司，阿贝尔能否像巴菲特一样拥有超级洞察力、克服人性贪婪与恐惧并安稳度过每一次危机，仍存有疑问。部分伯克希尔股东通过二级市场卖出股票观望，这也是股价跑输指数的原因之一。另一个原因是，本轮上涨主要由美股科技七姐妹带动，而伯克希尔的持仓除苹果外，几乎没有科技七姐妹的股票。

　　当前华尔街对AI科技的分歧非常大。看好AI科技革命的人很多，我也看好这次产业变革，这是第四次科技革命，对工作生活的影响可能超过前三次。产业产生一批伟大公司是必然的，但产业发展好与股价能否继续上涨、泡沫是否会破裂是两回事。再好的东西也有价格。英伟达再创新高，市值超过5万亿美元，看多者甚至看到10万亿美元，但这样的定价能否得到后期业绩验证，存在较大分歧。巴菲特更追求业绩的确定性，不喜欢配置在激烈竞争中幸存下来的公司，而是偏好可实现确定性回报的公司，这是他不太愿意配置AI科技七姐妹的原因。AI科技革命带来的应用能否兑现业绩、泡沫何时破裂，无法预测，泡沫也可能继续吹大。有泡沫并非坏事，反而会吸引大量资本流入。美国以举国之力押注AI赛道也是无奈之举，制造业空心化，劳动力成本高，大部分制造业已转移到中国等新兴市场。这次AI科技革命实际上已与美国的国运绑在一起。

　　与彭博社一位领导交流时，他提到：美联储过去几年实施无限量化宽松，一方面催生了AI科技泡沫，股价大涨，使持有美股的富人阶层财富飙升，美国财富集中度越来越高，前1%的富人占据了绝大部分财富；另一方面，普通中下阶层饱受物价上涨之苦，工资没有明显上涨，物价却涨了好几倍。这次去奥马哈和纽约，无论超市购物还是餐厅就餐，都明显感觉物价比几年前高了好几倍。在美国中餐厅点菜，用美元消费的感觉与国内用人民币相近，一个菜几十块美金，从餐厅消费角度看，人民币兑美元汇率几乎是1：1，实际物价美国高出约7倍。有专家认为按购买力平价，人民币兑美元不是6.8而是4左右，若按1：4计算，我国GDP早已超过美国。当前美国社会贫富差距越来越大，普通人甚至面临严酷的生存底线。一场意外或大病就可能使许多美国人阶层滑落、失去工作、流落街头。美国街道上随处可见流浪汉，其中很多并非懒惰，而是遭遇了经济困难。据彭博社领导介绍，这些流浪汉的平均寿命只有3-5年，之后就会死于饥饿、寒冷或毒品。这是美国经济繁荣背后普通人的悲哀。

　　对于美国富人来说，投资房产机会不大，目前扎堆投资AI科技泡沫。与摩根士丹利交流时，我们讨论了这一问题：美国投资者难道不知道科技泡沫较大吗？他们知道，但许多投资者是“拿来主义”，要求高风险高收益，在泡沫破裂前没人愿意退出，反而更多资金涌入以博取更高回报。我向摩根士丹利领导分享了巴菲特今年的比喻：牛市泡沫就像一场舞会，小伙很帅，姑娘很漂亮，大家喝着香槟跳舞，没人愿意离场。所有人都知道过了午夜零点，一切会变成老鼠和南瓜，但大家都不想提前离场，都想等到11点50分再走。可惜房间里没有一个钟告知现在几点。这个比喻形象地揭示了投资者的贪婪，大家都想在泡沫破裂前夕跑掉，但实际上没多少人能独善其身。提前离场也可能踏空部分行情，这本就是艰难的选择。摩根士丹利领导幽默地说，他们给客户采取的措施是“尽量在离门口近的地方跳舞”，言外之意是一旦出现泡沫破裂迹象就立即离场。这当然也是很多投资者的美好愿望。

　　许多投资者担心的是，一旦美股泡沫破裂，可能会造成A股和港股科技股大跌，特别是那些链主在美国的公司，如特斯拉的T链、英伟达的达链、苹果的果链、谷歌的谷链。如果链主股价大跌，产业链上的公司必然跟跌。这里提供一个观察指标：每天早上一觉醒来，先看隔夜美股表现，特别是纳斯达克指数。美股若安好，便是晴天；若隔夜美股暴跌（如纳指一天跌10%以上），开盘时可能需要考虑要不要大幅减仓甚至清仓避险。当然，狼来了喊多了大家可能麻木，跑错一两次后不得不以更高价格买回，踏空部分行情，但只要跑对最后一次，就能保住大部分收益和本金。若泡沫破裂时抱有侥幸心理而没离场，很可能在牛市赚的钱前功尽弃。所以摩根士丹利的比喻很有意思，在泡沫可能破裂前，尽量在离门口近的地方跳舞，防止突然破裂跑不掉。

　　从另一方面来说，我们还可以通过分散配置来降低风险。既配置科技股，也配置“HALO资产”。“HALO资产”包括如有色、煤炭、电力、风光储等，这些是AI时代不会被替代的基础设施，具有重资产特征，新进入者少，甚至可获得一定垄断收益，这也是经济转型受益的方向。再通过大类资产配置，配置黄金、白银等贵金属抵御美元贬值风险，再配置一部分债券等固收类产品，实现分散投资。

　　此次与华尔街金融机构交流，明显感觉到美股仍处于牛市氛围中，科技七姐妹甚至出现加速上涨、崩盘式上涨，这是牛市后期逼空行情的特征，逼着踏空者追涨。相对而言，A股和港股估值较低，整体不到美股的一半，有的甚至只有三分之一。从估值看，A股和港股反而会吸引更多资金流入。国际资本对A股和港股的兴趣与此前相比明显增加，预计未来半年到一年会有更多外资流入，这对慢牛长牛行情的演绎或将起到较好的推动作用。

　　（作者系前海开源基金首席经济学家、基金经理）

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